为何巴菲特几乎不投资A股，而是持续增持日本

如下图，美股这24年，主动型基金跑赢基准的比例，超过50%以上的年份只有7年：

而A股图中的17年，半数以上跑赢基准的年份有9年，胜率超过美股。

为什么会这样呢？巴菲特为什么不来A股找阿尔法呢？很多人都研究过这个问题，解释有几个：

最被认可的原因是：A股的散户太多，人韭瘾大，通过题材股割韭菜是最容易的获取阿尔法的投资方法。

在大部分市场，个股阿尔法收益都来源于一些长期成长牛股的超额收益，即巴菲特的价值投资的理念。

但在A股有更容易的获得阿尔法收益方法，就是“炒题材”，让散户追高，在高位卖出，这种方法货源足、见效快、胜率高。当然，这类股票在爆炒后还会跌回去，对大盘贝塔收益的贡献为零，这就是A股高阿尔法低贝塔的原因。

其实炒题材股，哪个市场都有，美国也有游戏驿站这种典型的题材炒作，但都比不上A股的登峰造极，主要是因为这种方法需要稳定的“人傻钱多速来”的环境，而A股的散户多，赌瘾大，收割一批，第二年又来一批新人。

那为什么A股散户多呢？主要是因为资本管制，钱很难出去，又全面禁赌，只有A股这一个“合法赌场”，而在别的国家，本国股市赚不到钱，就换成美元去买美股了。

第二个原因是新股发行价和上市价过高，上市后就一路跌，也是拖累系数贝塔的主要原因之一。

有一个深次新股指数（399678），选择上市45天到一年之内的股票作为样本，这个指数从发布到现在，9年跌了80%。

那为什么新股发行价和上市价高呢？还是原因一，“散户多”。新股上市当天换手率高，游资拿到一定的筹码，再利用新股高曝光、符合政策导向、题材多的特点，在此后几个月慢慢派发给散户。

新股发行价和上市价过高，虽然股民利益受损，股市贝塔下降，但能让企业顺利融资，这个游戏才被允许玩下去。

第三个原因是A股上市公司长期分红回购太低，降低了对长线资金的吸引力。

股市中的长线资金是中坚力量，它们以长期价值投资为核心，在熊市中入场，暴跌中不离场，即中央鼓励的“耐心资本”，但这一类资本需要靠分红来实现财务上的持续现金流，所以分红也是评估一个市场价值的重要因素。

A股上市公司长期分红回购太低，主要是因为中国企业过去20多年的规模增长，主要是投资驱动，分红降低了投资能力，企业怕在竞争中处于不利的地位，不喜欢分红；而更多投资者习惯于通过股价增长获得收益，对分红的诉求也不高。

第四个原因，与中国经济高速成长期的特点有关，小企业增速更高，上市公司容易增收不增利。

GDP高增速时代，大部分行业的集中度比较低，中小企业有更高的增速，出现了大量阿尔法的投资机会，大市值公司往往集中在成熟行业，增速低，也影响了指数。

那么，这四个原因如果发生变化，是不是让A股更有投资价值呢？

展望未来，第四个原因在中国经济增速下降时，企业投资力度降低，利润改善，反而可能缓解；第三个原因，随着国家鼓励国央企加大分红比例，也有可能改善。

但第一、二个原因，大家可以想一想，中国的资本管制会放松吗？中国人会有其他合法赌博的机会吗？企业融资的环境会改善吗？如果这些答案是否定的，那第一、二个原因就是无解的。

日本股市的贝塔不如美股，但比A股好，日本股市阿尔法收益的机会也很多，五大商社就是巴菲特在前几年挖掘出的机会，随着这几年被贴上“巴菲特金股”标签后，估值迅速修复，变成贝塔，但日股未来还会出现更多的阿尔法机会，主要是两类：

第一类是内需消费，日本经济正在经历向通胀的转型，工资增长和价格机制的恢复，加息周期的日元升值，可以增强本土消费者的购买力，这些都为内需相关行业的相关公司，比如零售、食品、房地产等带来机会。

第二类是价值型公司，长期的通缩造成了一大批极低估值但盈利增长、现金流又很好的个股，而近几年企业治理改革的深化，资本结构调整，正在中长期提升企业的ROE，带来盈利估值双击的个股机会。

其实，A股这年的长期牛股也很多，但A股还有一个致命的缺陷，让巴菲特对它敬而远之，那就是——高波动。

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波动率的问题

中石油是巴菲特主动选择的唯一一支中国股票（比亚迪是芒格主导的投资），在他买入后不久就翻倍，然后被疯炒，之后就一路暴跌，相信给巴菲特留下了深刻的印象，这其实是中国股市的常态。

从2005~2024年的20年，沪深300年化收益率达到7.1%，收益其实并不差，但这20年的年线为10涨10跌，年胜率仅50%，涨得多但快，跌得慢而多，牛短熊长，这就是指数上涨但大部分人赚不到钱的原因；

相比而言，日经指数2005~2024这20年，年化收益率为6.4%，低于沪深300，（毕竟这20年的GDP平均增速仅为1%略高），但年线为14涨6跌，年胜率达到70%，特别是近10年，仅两年下跌，牛长熊短，更容易赚钱，而且持股体验更好。

所以投资A股最大的问题是波动性太大，而本身收益率又不能覆盖这种波动，导致了择时的刚需，一个需要择时的市场，又吸引了更多的“赌徒”，加大了波动性。

很多人没有意识到这个问题造成的伤害，举个最简单的例子：

如果你在2005年年底投资A股，到2024年年底，19年的年化收益率为8%（不算分红），还不错；但如果晚了一年，2006年底到现在，18年的年化就变成了3.8%，再晚一年，年化变成-1.7%，但再迟一年，2008年底到现在，年化收益又上升到5.6%……

理论上说，你投资的时间越长，收益率就越稳定地接近于一个合理的收益，但在A股，你的长期收益率与你的投资时间的关系较弱，与你何时开始买关系很大，晚一年，巴菲特变“巴韭特”，“投资A股”变成“撞大运拼人品”的游戏，老先生肯定不干。

十几年的投资时间不短了，人生能有几个十几年？对于普通人而言，你有钱想投资的时候，可能是高点，要用钱的时候，可能是低点，对于理财需求是非常不友好的。

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全球资产重新配置

在投资机会的判断上，“合适”比“好”重要得多。

巴菲特的搭档芒格对中概股很感兴趣，也买过很多次，并没有赚到钱，这是因为芒格相比巴菲特更喜欢探索新的机会。

三菱商事的投资业务，有点类似于产业基金与私募股权投资，相信这一点是巴菲特看中它的重要原因，伯克希尔投资标的中包括大量未上市的中小企业的股权，但以美国公司为主，通过商社，可以投资全球更多的地区。

而且，商社投资目标有很强的资源属性，这也是巴菲特近几年投资的重点方向。

对于大部分普通散户而言，A股是地狱级的投资难度，但对小部分人而言，包括优秀的公募私募基金经理、游资、量化基金等，A股有大量的阿尔法机会，是真正的投资天堂，十个美股也不换。

当然，国家也意识到A股这种“融资市”“投机市”的弊端，倡导长期主义的“耐心资本”，现在也有了国家级的“平准基金”，抑制过度波动，未来也许能走出一个真正的长牛慢牛，变成适合普通散户的市场。而美股由于“美国例外论”被质疑，现在的全球资本配置正在改变“美股独大”的倾向，希望A股能够把握这一次全球资产重新配置的大趋势。

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