美国通胀在路上

2025年4月2日，特朗普政府宣布实施“对等关税”政策，重新点燃了学界和市场对美国通胀前景的激烈讨论。围绕高关税政策的通胀效应，当前争论主要聚焦于三个核心问题：其一，关税政策的价格传导机制究竟是推升通胀水平还是引发通缩压力？其二，若通胀确实出现反弹，其时间节点如何？其三，关税冲击所引致的物价调整属于一次性水平效应，还是将演化为持续性的通胀过程？

笔者认为，关税政策会先推高美国通胀，未来是否会陷入通缩关键取决于美国经济是否会衰退；关税对物价的影响在五月已开始显现，下半年涨幅将更加明显；如果特朗普政府继续实施拉长式的、高度不确定性的关税推行方式，将对通胀产生较为明显的上行推力，且价格上升可能不是一次性。

一、通胀先于通缩

市场对高关税政策影响美国物价水平的判断存在分歧。主流观点认为关税上调将通过进口成本传导机制推升通胀水平，而另一观点则认为关税冲击将抑制经济增长并引发通缩压力。

根据传统贸易理论，关税壁垒通过提高进口商品相对价格，产生成本推动型通胀效应。然而，历史实证证据对此结论的支撑并不充分。

1930年《斯穆特-霍利关税法》实施后，美国经历了严重的通货紧缩过程。2018年中美贸易摩擦升级期间，美国通胀率同样未出现显著上升（图1）。理论预期与实际结果的背离反映了通胀形成的复杂机制：关税政策虽然从供给侧产生推涨压力，但当经济活动大幅收缩时，需求侧的通缩力量往往更为强劲。1930年美国实际GDP收缩8.5个百分点，经济陷入大萧条，需求崩塌主导了价格走势。2018年美国经济则呈现不同格局：实际GDP增长率达3.0%，经济基本面相对稳健，同时人民币兑美元汇率贬值约10%，部分抵消了进口成本上升的影响，因此既未出现显著通胀，也未陷入通缩。

图1：两次高关税政策对美国通胀的影响

注：图中线条“1930年”以1930年1月为起点统计的CPI同比走势，线条“2018年”为以2018年1月为起点统计的CPI同比走势。

数据来源：美国劳工部。

当前经济环境下，关税政策更可能率先触发通胀上行而非直接导致通缩，其机制主要体现在三个维度。

首先，美国经济基本面保持相对健康，消费需求具备韧性，即使关税冲击导致增长放缓，通胀上行也先于经济下行显现。

其次，本轮关税税率大幅提升且覆盖范围广泛，美国短期内缺乏充分的进口替代渠道和自我生产能力，供给约束将加剧价格上涨压力。

第三，美元汇率走势相对疲弱，限制了贸易伙伴通过汇率调整对冲关税成本的空间。

当然，若未来美国经济遭受严重冲击并陷入深度衰退，通胀预期仍可能逆转为通缩风险。

二、通胀上行始于五月，下半年涨幅将更加明显

尽管特朗普政府于4月2日正式宣布实施“对等关税”政策，但4月份通胀数据并未出现即时反应。当月美国CPI同比涨幅为2.3%，较前月的2.4%略有回落。这一现象主要归因于美国企业在政策预期驱动下的“抢进口”行为。2025年一季度，美国进口总额同比增长23.3%，贸易逆差达到近30年来的历史高位。根据市场测算，当前商品库存水平大致可维持2~3个月的消费需求。

美国5月CPI同比小幅上涨2.4%，进口商品价格上涨的传导效应已初步显现。随着“对等关税”政策的深入实施，企业前期积累的商品库存逐步消耗，而新采购的进口商品面临显著的价格上涨压力，这直接推升消费价格水平。

从CPI分项看，玩具项同比上涨0.2%，结束了2023年7月以来的负增长；大家电项则同比上涨2.2%，结束了2022年9月以来的负增长，这表明受关税影响较直接的品类价格已开始上涨。

微观数据也印证了这一趋势：5月份美国Truflation指数开始呈现上行态势。该指数通过与亚马逊、沃尔玛等主要零售商合作，整合超过30个数据源和1300万个价格监测点，构建覆盖国内商品和服务的日度更新通胀指标，为实时、全面的通胀监测提供了技术支撑。过去一年的数据表明，该指数与官方CPI具有较高的拟合度和预测价值。

美国6月CPI同比涨幅上升至2.7%，下半年价格上涨将更加明显。巴克莱预计，承担更高关税的货物将在6月底或7月初到达美国港口，并在7月底的返校季节开始进入商店，届时更广泛的关税相关涨价效应将开始显现。根据堪萨斯联储的调查，企业预期未来六个月产品价格将明显上涨。从历史上看，该指数很好地领先于美国CPI走势，这也预示着下半年美国将迎来更明显的价格上涨（图2）。

图2：企业对通胀预期

数据来源：美国劳工部和堪萨斯联储。

三、物价上涨可能不是一次性的

在评估关税对通胀的影响时，标准的经济学模型通常认为：这应该只是一次性的价格上涨。但特朗普政府加征关税的方式不确定、节奏拖沓，使得通胀上行轨迹可能比理论复杂得多。这种拉长的、渐进式的、高度不确定的关税推行方式，会重塑企业和消费者的行为。如果企业和家庭开始预期未来还会不断调整关税，这种预期可能会带来更持续的通胀压力。

传统经济学理论将关税冲击视为一次性供给侧冲击，预期其对价格水平产生离散的跳跃式调整，即关税实施后进口商品价格立即上升至新均衡水平并保持稳定。这一理论建立在关税政策透明、确定且一次性实施的假设基础上。然而，特朗普政府关税政策呈现出高度不确定性和渐进性特征，采用分批次、差别化的税率调整方式，辅以复杂的豁免机制和谈判空间。关税覆盖范围的动态扩展以及税率的阶梯式提升，使政策路径具有高度不可预测性。

这种政策不确定性将重塑通胀的动态传导机制。企业层面，面对持续的政策不确定性，企业倾向于在每轮关税调整后都可能转嫁成本，使通胀呈现持续上行特征。消费者层面，家庭部门会形成“未来还将有更多关税”的适应性预期，促使提前购买和囤积行为，在需求侧产生额外价格压力。更为重要的是，这种预期一旦形成，将具有自我实现的特性。此外，渐进式关税政策迫使企业频繁调整供应链布局，产生额外转换成本和新供应链的磨合成本，在较长时期内维持价格上行压力。

四、其他因素也将对通胀产生复杂影响

当前美国通胀形势呈现多重力量交织的复杂格局，其走势还取决于以下因素的相对强度及时序效应。

从通胀上行驱动因素来看，财政政策和移民政策构成主要推力。

财政政策方面，特朗普政府已通过“大而美”法案，该法案以减税和重构支出结构为核心，在延续削减个人和企业税负的同时，显著增加国防支出和边境安全资金。根据国会预算办公室估算，该法案将在未来十年导致联邦赤字扩大2.4万亿美元。这一扩张性财政政策将对通胀水平形成显著支撑。

移民政策方面，特朗普政府实施更为严格的移民管控措施，包括大规模驱逐非法移民。鉴于美国劳动力市场目前处于相对均衡状态，劳动力供给的急剧收缩可能引发结构性短缺，推动工资成本上升，并导致核心通胀更加顽固。

从通胀下行制约因素来看，支出削减和经济增长放缓构成主要阻力。

支出削减方面，政府效率部虽然面临领导层变动的组织挑战，但其削减财政支出的政策导向仍可能对总需求产生抑制作用，其在边际上的支出压缩效应需要在下一财年预算中才能确定。

经济增长方面，关税政策、政策不确定性、净移民减少以及联邦雇员削减等因素的叠加效应，已促使国际货币基金组织将美国今年GDP增速预期下调至1.8%，经济合作与发展组织预期仅为1.6%。经济增长动能的减弱将通过需求侧渠道对通胀产生抑制效应。

本文来自微信公众号：财经杂志，作者：杨子荣（中国社会科学院世界经济与政治研究所副研究员），编辑：王延春，责编：张雨菲