以研报为抓手 促进期货业高质量发展

10月10日，中期协会就《期货公司发布期货研究报告执业指引（征求意见稿）》（下称《指引》）公开征求意见。在笔者看来，这是规范期货行业研报、推动期货行业迈向高质量发展的措施之一。

期货行业应服务于经济转型

当下，全球经济处于发展迟缓背景下大国推动资源再分配的阶段，地缘政治的不稳定性显著上升，各国对发展资源的博弈日趋明显。对于当前在全球竞争中具有优势的国内生产和制造业，如何降低地缘风险对其经营的负面影响，以及如何为“出海”的实体企业提供风险管理服务，是期货行业必须面对的课题。其中，笔者认为，高质量的期货研究及研究成果载体——研报，将发挥不可或缺的作用。

目前，国内经济转型进入深水区，风险定价急需破题。从内部环境来看，我国经济正面临着深刻转型，社会层面的主要矛盾已经从“人民日益增长的物质文化需要同落后的社会生产之间的矛盾”转向“人民日益增长的美好生活需要和不平衡不充分的发展之间的矛盾”，这意味着经济层面从供给短缺转向供给结构优化。

在供给短缺时，经济的快速增长会降低风险的负面影响。然而，在经济结构优化时，市场主体对风险管理的需求会随之上升。一方面，培育新质生产力中的风险需要更多耐心资本护航；另一方面，经济结构优化带来的价格压力，需要发挥期货市场的功能作用，助力市场主体转型发展。

期货研究报告是传递期货市场信息的重要载体。期货公司在为交易者提供基础信息服务时，只有保证信息的真实性、合法性和合规性，才能为其风险管理的有效实施提供价值。

研报成为期货公司转型抓手

具体来看《指引》，一方面建立了研究报告发布前的市场影响评估机制，要求期货公司在期货研究报告制作和合规审查环节，对期货研究报告中的重要敏感信息可能会对期现货市场产生的影响进行审慎评估；另一方面，《指引》不仅限于研报，而是将期货公司信息类产品的收集、分析、制作和发布等各环节的期货卖方服务也纳入规范，从单纯的内容合规扩展到全流程监控，要求期货公司建立研究报告发布后的舆情监测、分析与处置机制，并明确责任部门与工作流程，以确保有效应对研报舆情。

期货研报的规范化发展有助于推动期货公司服务转型。其中，关于公域和私域服务的规范，《指引》要求签署期货交易咨询服务合同，对其进行了严格区分，并将公域内容严格限制在普惠性、投教类信息，不得涉及具体的交易建议，涉及具体期货品种、期货合约及其相关现货价格涨跌判断、交易建议和交易策略等内容则明确限定在私域。

此外，《指引》对期货研究产品的服务对象作了监管上的区分：一方面，对市场而言，在公域获取的期货研究产品将更加透明和准确，但限于基础信息服务，高价值研报的获取成本将上升，这在一定程度上也将推动投资者结构向机构化、专业化方向发展；另一方面，对期货公司而言，研究开始步入创造价值而非成本负担阶段，市场将可以为这部分卖方服务定价，而如何为专业交易者提供定制化的增值信息服务将成为期货公司研报竞争力的核心。

短期增加成本，长期推动多元增长

短期来看，期货公司的合规成本将显著上升。合规经营是期货公司长期可持续发展的基础，但短期内对期货公司的成本压力显而易见。一方面，内控制度要求提高。期货公司需重新梳理现有的研报制作、审核、发布流程，建立新的标准化操作程序，以及覆盖研究报告制作、审核、发布及销售服务全流程的内控制度，并对发布研究报告服务活动实施集中统一管理。另一方面，人员配置要求提高。期货公司需建立研究报告质量审核与合规审查双机制，明确审核流程、内容、职责及人员要求，其中合规人员需要审核的内容更加复杂，包括人员资质、信息来源、风险提示、利益冲突等方面。同时，期货公司还需要建立舆情监测机制，对研报发布后的市场反应进行实时监控。市场分析显示，预计头部期货公司在2025年合规上的投入将增加20%～30%。

中期来看，期货行业的集中度将趋于上升。中期协数据显示，2024年期货行业连续第三年出现净利润下降，全行业151家期货公司累计实现净利润94.71亿元，同比下滑4.1%。其中，14家头部公司净利润占比高达94.83%。随着合规成本的上升，一方面，有利于改善期货市场低价无序的竞争局面。《期货公司经纪业务不正当竞争行为管理规则（征求意见稿）》明确提出，期货公司应将功能性放在首位，持续加强专业能力建设，不断提升服务水平和质量，规范自身竞争行为。当合规成本开始高于期货公司通过“低价”获取的收益时，期货行业竞争环境将得到改善。另一方面，从行业结构来看，行业合规成本的上升将推动期货公司在智能化、平台化和信息化上的投入，通过技术赋能研究报告的全流程生产和审核，从而推动行业集中度进一步上升。

长期来看，《指引》将推动期货公司多元转型。经济转型从“量”到“质”的转变，意味着需要实现经济有质量的扩张。对期货服务而言，更需要高质量的期货研报，这样才能帮助市场参与者对推动经济有质量扩张的项目和品种给予更好的定价，从而实现更有效的市场化资源配置。对期货公司而言，期货研报的高质量发展，也将加速推动期货公司从单一的传统业务增长模式，转型升级为集通道、资管、投资、期现以及融资等于一体的多元增长模式。

提升研报质量，为市场创造价值

当市场可以为“价格涨跌判断、交易建议和交易策略”进行定价时，期货研究也将从过去的成本部门转向利润创造部门。这时，市场需求和研究供给是同步发生的，即只有通过高质量的研究报告等产品为市场创造价值，市场才会为此买单。对期货研究报告的制作人员而言，专业要求也将全面提升，研究能力将成为期货从业人员未来竞争的关键。笔者建议，期货公司应加大对研究部门的投入，引进高端研究人才，建立完善的研究体系，特别是要加强相关人员的产业研究能力，提升服务实体经济的水平。

回顾中国制造业在全球的发展过程，可以得到一个简单的启示：工程化是行业规模化发展的必然。对期货公司而言，《指引》驱动研究报告标准化发展，以及借助金融科技推动公司业务模式的标准化建设，不仅是将研究报告纳入集中统一管理，销售、风控、交易等模块也将建立全业务链的标准化统一管理。只有如此，期货公司才能以内部的标准化应对外部的非标化需求，从而有利于期货服务资源的更高效配置，同时也有利于期货公司的服务质量和合规文化建设。

期货公司将彻底改变过去依赖经纪业务的经营模式。在商品期货市场上，商品期货通过与现货生产、物流等结合，实现对大宗商品的有效定价；在金融期货市场上，借助股指期货、国债期货等对企业、行业市场风险因子进行对冲，从而实现资产配置的阿尔法收益和组合风险管理。未来，期货公司如何提供更多个性化的对冲产品以及具备优异的、高质量的服务能力，将决定期货公司的竞争优势。（作者系华泰期货研究院宏观策略研究总监）