多家卖方解码万亿级“新中金” 如何实现1+2>3？

　　证券行业整合迎来关键一役。在监管推动集约化经营与供给侧改革深化的背景下，中金公司拟吸收合并东兴证券、信达证券，多家首席分析师集体聚焦。

　　这场涉及资本、业务、牌照的三维整合，不仅将重塑头部券商竞争排序，更被视为行业从“一超多强”迈向“寡头竞争+特色发展”的标志性事件。

　　卖方分析师普遍认为，从资本实力跃升跻身行业第四，到业务协同实现财富管理、区域布局、牌照资源的多维补强，这场并购不仅让中金公司基本锁定“具备国际竞争力投行”入场券，更被视为点燃行业横向整合的“星星之火”。

　　兴业证券徐一洲：中金公司拿到“具备国际竞争力投行”入场券

　　兴业证券非银首席分析师徐一洲发表研报指出，如若吸收合并顺利完成，将极大提升中金公司的资本实力，总资产和净资产排名跻身行业第四，仅次于中信证券、国泰海通和华泰证券，标志着其基本拿到证监会此前提出的“2-3家具备国际竞争力投行”的入场券。

　　分收入结构来看，按照2025年第三季数据简单线性相加，预计合并后经纪收入较原中金公司增厚约33%，进一步提升中金公司的财富管理客户资源禀赋，投行和资管从收入增量来看相对有限。

　　合并后预计中金公司将具备更大的报表腾挪空间，带来1+1+1>3的协同效应。客户资源做大和资本规模扩张实现的规模效应，或将带来公司盈利能力中枢提升。

　　徐一洲认为，中金公司本次并购如同星星之火，或将点燃行业横向整合的燎原之势。中金公司合并后排名的提升，将搅动前十大中其余公司的竞争格局和发展基调，后续需要观察其余各家的应对措施。通过正常的定增融资难度相对较大，如若想实现规模的显著提升，并购重组+配套融资或许将成为退而求其次的选择。基于市场格局的变化和监管政策的调整，未来在前20名券商中，争抢“3+10”入场券带来的整合预计或愈演愈烈。

　　中金公司在财富管理、机构业务和跨境业务领域已经积累显著领先优势，使得公司具备更强的资产负债表使用能力，并购完成后则将更进一步。

　　东吴证券孙婷：汇金系旗下券商未来仍有进一步重组可能

　　东吴证券首席战略官、联席所长、非银首席分析师孙婷在研报中提到，目前汇金系旗下直接或间接持有多家券商股权，包括中国银河、中金公司、申万宏源、中信建投、光大证券、信达证券、东兴证券和长城国瑞证券，未来仍有进一步重组的可能。

　　合并后中金公司净利润将排名行业第六位，三家券商业务上各有特色，中金公司在投行业务、机构业务、高净值财富管理业务方面具有深厚积累，同时在国际业务方面优势显著。东兴证券过去依托股东中国东方在AMC领域亦积累了不少优势，信达证券在并购重组、大资管业务方面具有一定优势。此外，中金公司、信达、东兴的营业网点侧重略有不同，中金财富营业部主要集中在经济发达地区，信达和东兴在辽宁和福建等地具有一定比较优势，整合可以进一步拓展中金财富的网点触达。

　　招商证券郑积沙：有望挑战华泰，坐四望三

　　招商证券非银首席郑积沙发表研报称，业务协同方面，中金除了能够吸收东兴和信达的客户资源和资产规模之外，还能吸收东兴的政企资源、信达的资产处置能力及两家公司债券承销能力。

　　在监管集约化经营导向、券商再融资尚未放开背景下，中金公司作为资金运用相对极致的券商，三合一后资本金有效提高，业务空间再次打开，如能有效整合两家公司资源，有望挑战华泰、坐四望三。

　　在国资委退金令、金融机构聚焦主责主业等政策背景下，券商并购仍将围绕同一实控人旗下券商和国资剥离非主业券商来进行。

　　方正证券许旖珊：子公司牌照面临整合

　　方正证券金融首席许旖珊发表研报称，业务互补方面，中金公司经纪、资管业务实力有望补强，子公司牌照面临整合。

　　作为原AMC系券商，信达证券在资管业务方面具备特色，东兴证券固收自营业务表现稳健、近年投行业务发展较快，本次合并有望进一步集中各方能力资源结合、优势互补，提升中金公司各业务线实力和牌照价值。

　　此外中金公司旗下全资控股中金基金，信达证券控股信达澳亚基金，东兴证券控股东兴基金，在行业“一参一控”监管要求下，相关牌照有望整合。

　　区域布局方面，中金公司在福建、辽宁等地域业务竞争力有望提升。2024年末中金公司共有216家证券营业部，其中广东省42家、江苏省27家、四川省20家、北京市15家；2024年末信达证券共有82家营业部、重点集中在辽宁省（33家），东兴证券共有77家营业部、重点集中在福建省（34家）；合并后中金公司在福建、辽宁等地区市占率有望再上台阶。

　　许旖珊认为，一流投行建设格局逐步清晰，行业供给侧改革中其他头部券商进行战略性重组可行性、必要性提升。

　　华泰证券沈娟：并购重组进一步重塑证券行业格局

　　华泰证券银行证券首席分析师沈娟发表研报称，本次重组有望加速一流投行建设，重塑行业格局，行业内部竞争或将进一步向头部集中。合并后中金公司资本实力增强、杠杆使用空间拓宽，盈利能力有望提升；但需观察合并后的整合协同落地进展。

　　沈娟认为，这将显著增强证券行业的头部集中趋势，推动行业竞争格局进入新的阶段，即从过去的一超多强向寡头竞争+特色发展的格局演变，同时也将倒逼其他同业重新评估自身的战略定位和生存空间。

　　本次汇金系内部整合的互补性较强，中金公司在跨境投行和高端财富管理的专业优势，将与东兴、信达在零售经纪网络、区域客群基础、特殊资产投行和充裕资本金实现资源协同，新公司有望持续优化业务，全方位提升服务国家战略的能力。

　　经纪、投行、公募等业务协同互补。以前三季来看，合并后预计投行净收入排名行业第二。投资业务合并后规模扩张，金融投资规模、投资类收入排名分别提升3名、2名至行业第3、第3；资管净收入合并后排名行业第6，信达澳亚股票+混合基金AUM排名相对靠前，有望补强权益基金竞争力；经纪净收入排名合并后提升1名至第8，东兴证券在福建具有多年的客户积累和渠道优势，有望补强区域竞争力。

　　开源证券高超：中金综合实力向国际一流投行迈进

　　开源证券非银首席高超预计，参考国泰君安整合海通案例，收购资产价格2倍PB。中金公司和东兴证券的换股比例为0.33：1，中金公司和信达证券的换股比例为0.51：1。预计整合后公司PB 1.78倍，测算收购后公司加权ROE为8.2%。

　　并购实现资本金跃升，中金公司综合实力向国际一流投行迈进。本次合并后中金公司净资产排名升至行业第4，资本实力显著增强，自身较强的内生增长能力有望给两公司赋能，综合实力向国际一流投行迈进。本次收购对ROE短期稀释较小，后续整合有望带来中金公司ROE提升。

　　短期板块关注度提升，看好两类券商，一类是基本面综合优势突出且低估值的头部券商，看好华泰证券、国泰海通、广发证券；第二类关注有潜在并购可能的标的。

　　国投证券张经纬：同一控制权券商并购重组或将增多

　　国投证券非银分析师张经纬在研报中称，本次合并事件可被视为汇金系内部券商资源的优化整合，即在前期股权划转奠定的基础之上，优化同一控制链条下的券商版图结构。本次合并事件有助于中金在已有投行及境外业务的雄厚优势之上，整合东兴、信达的区域渠道、零售网络以及特殊资产领域专长，进一步提升综合竞争力。

　　张经纬预计，证券行业并购重组有望由中央级国资向地方级国资扩散，归属同一控制权的券商主体并购重组事件或将增多。

　　国泰海通刘欣琦：整合后有望提升至第3-4名

　　国泰海通非银首席分析师刘欣琦发布研报称，并购将显著提升中金公司综合实力，协同效应预计主要体现在扩大客户基础和吸并资产效率提升。

　　以25Q3数据计算，中金公司、东兴证券、信达证券综合实力分别位列行业第8、25、26名，预计整合后有望提升至第3-4名，综合实力显著增强。合并后净营收、归母净利润、总资产、净资产分别位于行业第3、6、4、4名。

　　从细分业务看，有望全面补强。其中自营收入有望提升至第3名，且并购后资本利用效率有望进一步提升（中金公司杠杆率5.4x vs东兴证券3.2x、信达证券3.8x）；经纪业务有望提升客户基础，完善尤其是福建、辽宁等区域布局。

　　东莞证券雷国轩：同一资本体系券商更具整合可能性

　　东莞证券分析师雷国轩指出，此次中金公司整合东兴与信达，是践行金融强国战略的又一重要举措，能减少汇金系同业竞争并优化资源配置，实现规模效应与协同效应，推动行业头部集中，助力一流投行建设。

　　未来证券行业将出现更多并购重组事件，具备整合可能性的券商主要有以下特点，一是同一资本体系下的关联券商，同一实控人能够快速落实整合决策，如本次的三家汇金系券商整合；二是区域性中小券商，具有业务特色或优势地域资源的中小券商在谋求扩大市场份额时，有望被大区域性券商或头部券商并购；三是经营不善的券商，行业尾部缺乏资本实力与转型路径的券商，估值偏低的情况下有望成为被并购目标。

　　雷国轩同时表示，从资本体系来看，同一实控人旗下券商整合概率更高。据公开信息，目前汇金系券商除中金公司、东兴证券、信达证券外，还有中国银河、中信建投、申万宏源、光大证券、长城国瑞证券；北京国资系券商包括中信建投（北京国资委为第一大股东，汇金公司为第二大股东）、北京证券、首创证券、第一创业证券、金融街证券；上海国资系券商包括国泰海通、东方证券、上海证券；深圳国资系券商包括国信证券和万和证券；江苏国资系券商包括华泰证券、国联民生、东海证券；广州国资系券商包括万联证券和粤开证券。属于同一资本体系内的券商，实控人股权划转相对容易，未来发生并购重组可能性更高。

　　西部证券孙寅：此次并购或将成为估值修复重要催化

　　西部证券非银首席分析师孙寅指出，证券行业供给侧改革风云再起，行业格局持续优化。若整合完成，中金公司多项财务指标明显提升。中金公司资产规模有望扩张，合并后资产的扩张有利于中金公司重资本业务的未来发展。合并完成后中金公司经纪、资管竞争力有望提升。信达澳亚主动权益基金占比较高，合并后中金公司公募主动管理能力有望明显提升。

　　孙寅认为，板块估值和基本面有所错配，仍有较大估值修复空间，此次并购或将成为估值修复的重要催化。推荐两条主线，一是综合实力较强、估值仍较低的中大型券商，二是推荐正在推进并购或有并购重组预期券商。

（文章来源：财联社）