关键词 先后有别

在全球宏观经济周期更迭中，大宗商品的轮动上涨与下跌，如同一面多棱镜，折射出经济状况、政策调控、产业变迁与全球贸易格局的复杂脉络。接受期货日报记者采访的人士认为，与“复苏—繁荣—滞胀—衰退”的经济周期相对应，商品轮动也呈现出清晰的阶段性特征，其背后是不同定价因素的规律性切换。

据华源期货副总经理孙伏鲲介绍，在经济复苏期，黑色、有色板块通常率先启动，需求端改善驱动价格上行，农产品则表现分化，刚需品类如谷物价格会较为平稳。到了繁荣期，能源、工业金属领涨，农产品受“通胀传导+种植成本上升”影响，价格同步走高。在滞胀期，商品整体分化，抗通胀品种如黄金、原油占优，工业品需求走弱，农产品受供给端天气、种植影响，表现强于工业品。最后是衰退期，商品整体走弱，工业品领跌，避险品种黄金相对抗跌，农产品中刚需消费品类油脂、谷物价格跌幅小于工业品。

“对利率高敏感度的品种，如贵金属和工业金属铜，利率上行会提升其持有成本，此类品种率先调整。而农产品、能源需求刚性较强，利率波动的短期影响弱于供需基本面。”孙伏鲲说。

具体来看，中国商业经济学会副会长宋向清介绍说，利率上行推高资金成本，对工业品的压制远大于农产品；美元走强对以美元计价的有色、原油等国际属性强的品种压制更强，国内定价的黑色系品种则相对抗跌；通胀预期升温时，贵金属价格率先反应，随后工业品价格随实体需求回暖跟涨，农产品价格最后因成本传导和供需调整补涨，敏感度越高的品种，在市场信号变化时越易率先启动。

其中，工业品与农产品轮动逻辑具有本质区别。“工业品核心由工业需求、产业链补库和经济周期驱动，受政策刺激、全球工业复苏影响显著；农产品则由供需缺口、天气、种植周期主导，季节性和刚性更强，与经济周期关联度较低。”宋向清说。

就工业品内部传导机制来说，孙伏鲲表示，黑色系比如钢铁、煤炭，与基建投资和房地产周期高度相关，价格传导路径为政策刺激→基建投资→钢铁需求→煤炭价格；有色金属铜、铝，受全球制造业PMI和新能源需求驱动，价格传导路径为经济复苏预期→制造业订单→铜铝库存去化→价格上行；化工品与原油价格联动性强，传导路径为原油成本→石化产品利润→开工率调整→供需平衡。

“黑色系作为先导，基建、地产需求回暖先带动钢材、焦煤、焦炭价格上涨，进而传导至化工品原材料需求；有色系随全球工业复苏、新能源需求提升跟进；原油作为基础能源，其价格波动会向上下游化工原材料、工业品成本端全面传导，形成全产业链联动。”宋向清说。

与此同时，在全球化背景下，产业链分工同样深刻重塑了商品轮动的路径。

“中国作为全球工业品核心需求方，基建、地产、制造业主导黑色系、部分化工品的轮动节奏，新能源产业发展重塑了锂、铜等有色品种的需求结构；资源国产能释放节奏决定国际大宗商品供给端约束，原油、铁矿石等品种的产能扩张或收缩，则直接影响其轮动幅度与持续性；产业链区域化重构加剧了区域供需错配，部分商品轮动不再单纯跟随全球经济周期，而是呈现区域需求主导的特征。海运、贸易政策等环节的变化也进一步放大了商品轮动的区域差异。”宋向清说。

孙伏鲲表示，作为制造业大国，中国对基本金属如铜、铝，以及能源的需求占全球比重超50%。中国经济复苏预期强化时，铜价通常率先反应。在资源国产能约束方面，南美、中东、澳大利亚等资源国的供应政策直接影响商品价格。此外，在全球价值链重构方面，贸易摩擦和地缘政治风险会导致供应链区域化，加剧商品价格波动。